Converge Technology Solutions
Small Cap canadiense con crecimientos espectaculares
Hoy os vengo a presentar Converge Technology Solutions, una small cap canadiense que salió a bolsa en 2018. Actualmente capitaliza poco más de mil millones de dólares canadienses. La situación actual del mercado ha sacudido con fuerza las compañías small caps y Converge Technology lleva una buena caída. Vamos a analizar la compañía en profundidad y valoraremos si la caída es justificada o es una exageración por parte de Mr. Market.
Por otro lado, si queréis estar a la última me podéis seguir en mi Twitter @ValueInvestking y podéis suscribiros a este Substack mediante el enlace que dejo a continuación.
Antes de empezar quiero recordar que la siguiente tesis no es ninguna recomendación de compra, cada uno debéis ser conscientes y analizar por vosotros mismos todas las compañías en las que queráis invertir. También hay que saber que invertir en renta variable conlleva riesgos y hay que valorar si estáis o no dispuestos a asumirlos. Por último, personalmente tengo acciones de Converge Technology Solutions. Ahora sí, ¡dentro tesis!
Introducción
Converge se creó a finales de 2016, con la misión principal de identificar y adquirir empresas de ITSP (IT Solutions Providers) de América del Norte, Canadá y más recientemente Europa. Escogen negocios enfocados regionalmente, lo que se conoce como PYMES, que carecen de escala y que se encuentran por debajo de su capitalización para expandir su base de clientes.
En la siguiente imagen podemos observar las adquisiciones que ha realizado Converge Technology Solutions desde la creación hasta finales de 2021.
Adquisiciones Converge Technology Solutions (Annual Report ‘21)
La mayor parte del crecimiento del negocio viene dado a través de la adquisición (crecimiento inorgánico) de otras compañías, en 2021 los ingresos crecieron un 61% y, tan solo un 9,6% fue crecimiento orgánico.
Hasta finales de 2021, Converge adquirió 28 compañías en América del Norte y recientemente se ha expandido a Europa con la adquisición de REDNETAG y Visucom en Alemania (Si queréis tener información de todas las adquisiciones os dejo un hilo de Twitter en el apartado de Referencias en el que hablo de cada una de las compañías). Adquirir las empresas adecuadas es esencial para ofrecer valor duradero a la empresa y a los accionistas. A finales de marzo de 2022, la compañía (incluyendo las subsidiarias) posee aproximadamente 1815 trabajadores a tiempo completo.
Productos principales
El negocio ofrece soluciones de software y hardware para facilitar la digitalización a los clientes, sobre todo en el área del cloud computing, ciberseguridad y Managed Services.
La compañía tiene dos divisiones principales:
Software and Solutions: Dentro de esta división podemos encontrar la gama de productos clave y servicios relacionados que Converge ofrece, estos son:
Data centers: La empresa proporciona soluciones de infraestructura y centros de datos para cumplir con una variedad de cargas de trabajo a escala empresarial, lo que ayuda a los clientes a reducir costes. Los productos de Data Centers que ofrece la empresa incluyen redes, virtualización, almacenamiento, recuperación ante desastres y replicación continua de aplicaciones, infraestructura, datos y sistemas críticos que ayudan a los clientes en la implementación de centros de datos. La virtualización también permite crear múltiples máquinas virtuales, lo que permite a los clientes aprovechar sus recursos informáticos para lograr eficiencias operativas significativas.
Soluciones Cloud: Ha habido una evolución significativa en la forma en que las empresas guardan, almacenan y acceden a los datos, lo que ha resultado en una dependencia cada vez mayor de fuentes externas. Aunque las soluciones de nube tradicionales a menudo se han centrado en la nube pública o privada, tanto la nube pública como privada tiene sus ventajas, pero sobre todo sus inconvenientes, la nube pública almacena gran cantidad de archivos con el consiguiente problema si hay un fallo en la seguridad y la nube privada tiene mayores costes y la información es solo accesible a un usuario.
En consecuencia, ha habido un surgimiento reciente en la adopción de la nube híbrida, que permite a las empresas combinar las ofertas de uno o más proveedores de nube en una solución única para las necesidades de cada empresa. Con la reciente expansión del trabajo remoto, la adopción de la nube ha aumentado y sigue creciendo. Por lo tanto, Converge ofrece soluciones de nube pública, nube híbrida y Converge Enterprise Cloud, diseñadas para satisfacer las necesidades específicas de los clientes.
Converge proporciona a los clientes los servicios en la nube a través de proveedores como Microsoft Azure, Amazon Web Services, Google Cloud, IBM Cloud... En consecuencia, una subida en los precios de estos proveedores no afectaría a Converge, ya que ellos a su vez tienen la capacidad de subir los precios al cliente sin temor, porque si eligen el proveedor directamente se encontrarán con precios superiores. Además, Converge Enterprise Cloud ofrece una gama completa de soluciones que incluyen recuperación en la nube, protección de datos, resiliencia empresarial y servicios de continuidad.
Unified Communications: Como parte de sus servicios de Infraestructura Digital, la Compañía ofrece tecnologías de comunicación por correo electrónico, voz y video, como sistemas telefónicos y teleconferencias. Estas ofertas incluyen colaboración cognitiva, espacios de trabajo colaborativos y migraciones de voz heredadas, lo que permite a los clientes comunicarse de manera más fluida.
Networking and Storage Products: Se requieren soluciones de red innovadoras para proporcionar experiencias de usuario de alta calidad, al mismo tiempo que se garantiza la seguridad y se reduce la complejidad. Las soluciones de redes de la compañía ayudan a los clientes a satisfacer las crecientes demandas de ancho de banda, seguridad y almacenamiento.
Desktops and Laptops: Las soluciones informáticas para usuarios finales de la empresa brindan servicios de aplicaciones a los clientes, con ingenieros que proporcionan a los clientes dispositivos en los que los usuarios pueden ejecutar aplicaciones en un entorno distribuido. La empresa se especializa en la virtualización de aplicaciones, lo que permite a los usuarios finales aprovechar estas aplicaciones en todo su potencial. Las soluciones informáticas para el usuario final incluyen equipos de escritorio, portátiles y periféricos informáticos, incluidos cargadores y sistemas de alimentación y otras necesidades informáticas.
Mobile and Handhled Devices: La Compañía ofrece tecnologías móviles basadas en la ubicación, como tabletas y otros dispositivos. También ofrece Trust Platform, que brinda a los usuarios acceso a soluciones de software creadas con tecnología blockchain y arquitectura de servicios en las áreas de privacidad, acceso y gestión de identidad, para así garantizar la seguridad de los clientes.
Talent Services: La estrategia de Converge consiste en ir construyendo un grupo de talentos de ingenieros altamente calificados y profesionales de software con el objetivo de brindar soluciones IT con un valor agregado para los clientes.
La tendencia de la compañía es ir dejando de lado los Data Centers para ir cada vez más hacia el cloud. El objetivo del negocio en 2025 es que el 60% de los ingresos sean gracias a la vertical de software y servicios.
Professional Services: Los servicios de Converge son los siguientes:
Servicios de administración y alojamiento (Managed and Hosted Services): Soluciones que ayudan a los clientes a lograr una mayor utilización de los recursos, la mitigación de riesgos y una mayor agilidad comercial, incluidas interconexiones seguras, directas, agregadas y administradas a múltiples proveedores de nube.
Servicios de ciberseguridad (Cyber Security Services): Soluciones de seguridad para clientes, así como el mantenimiento del cumplimiento normativo y el monitoreo proactivo de redes para amenazas.
Cloud Computing and Analytics: Diseño e implementación de soluciones en la nube, así como análisis de datos.
Arquitectura de Sistemas (Systems Architecture): Soluciones que simplifican y optimizan las infraestructuras complejas y entornos de sistemas operativos heterogéneos.
Servicios profesionales (Professional Services): Soluciones para administrar y monitorear los contratos de proveedores de un cliente, incluida la identificación de necesidades tecnológicas y la prestación de servicios de adquisición.
Servicios del personal (Staffing Services): Servicios de contratación, contrato de contratación y colocación para soluciones técnicas de dotación de personal.
Servicios de recuperación de escritorio y ciclo de vida (Lifecycle and Desktop Recovery Services): Servicios de escritorio y ciclo de vida que permiten a los usuarios finales seguir siendo productivos. Proporcionan servicios de reparación, solución de problemas, mantenimiento y administración. Con la autorización de la mayoría de los principales fabricantes, Converge también puede proporcionar soporte de garantía, así como acuerdos de nivel de servicio flexibles para satisfacer las necesidades de los clientes preocupados por el presupuesto y por equipamiento fuera de garantía.
Servicios y Soluciones de Converge Technology Solutions (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
Modelo de negocio
La estrategia de la compañía es continuar avanzando hacia un modelo orientado a servicios en línea con los grandes proveedores IT. La ejecución de esta estrategia incluye su enfoque de crecimiento a través de adquisiciones selectivas y crecimiento orgánico de software, servicios administrados y en la nube.
Converge quiere convertirse en el proveedor de servicios de Internet líder para los clientes en América del Norte y Europa. Actualmente, están muy centrados en la expansión hacia Europa. A principios de 2021 Thomas Volk y Doris Albiez se unieron a la empresa para gestionar esta expansión, durante el mismo año la compañía realizó la primera adquisición en Europa, REDNET, compañía alemana proveedora de servicios IT especializada en brindar servicios a los sectores de educación, salud y gobierno y actualmente siguen centrados en la expansión hacia dicho continente.
Históricamente, Converge ha operado sobre todo en 5 verticales: tecnología, finanzas, gobierno, atención médica y educación. Las 2 últimas están teniendo un gran crecimiento en la actualidad, especialmente en torno a los servicios administrados, y podrían ser una fuente para impulsar el crecimiento orgánico en un futuro próximo.
Plan 2025
En 2020 presentaron el objetivo para finales de 2025. Consiste en generar 5 billones de ingresos y 500 millones de EBITDA a través de adquisiciones en Europa y América que generan 1 billón de forma anual. En la última Conference Call de 2021, la compañía anticipaba agregar 1 billón de ingresos por adquisiciones anualmente durante los siguientes 3 años. Es un objetivo exigente, de momento han ido cumpliendo las expectativas, veremos si esta vez ocurre lo mismo. En 2022 esperan realizar la mayor parte de ese billón durante el segundo trimestre, Shaun Maine comentaba en una entrevista que este año ya han conseguido 840 millones de ese billón, por lo que parece que este año se podría cumplir el objetivo.
Además, pretenden que el Software y Servicios formen el 60% de los ingresos totales.
Visión de la compañía para 2025 (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
Fases del plan 2025 (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
La siguiente imagen nos muestra el crecimiento de distintos servicios en los que trabaja la compañía. Como hemos dicho anteriormente el objetivo de la empresa es ir evolucionando hacia la parte del Cloud, que como vemos en la imagen es el sector con más crecimiento, eso comportaría un aumento del crecimiento orgánico de la compañía.
Principales vertientes de la compañía (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
Clientes
En el siguiente gráfico podemos observar que la industria que ocupa el mayor porcentaje de concentración de clientes son las administraciones gubernamentales, en mayor parte relacionadas con el gobierno de Canadá. Tal y como explica The Guardia Investor en su tesis (os la dejo en el apartado de referencias) eso tiene todo el sentido del mundo, ya que al gobierno le conviene tener una empresa de su país gestionando los servicios informáticos, tener a otro país controlando la digitalización de una empresa podría suponer diversos peligros de hackeo y espionaje para intentar conseguir cierta información.
El gráfico también nos muestra que los clientes no están muy concentrados, sería de ayuda otro gráfico que nos mostrara los principales clientes en lugar de industrias para profundizar un poco más, pero el hecho que la mayor industria corresponda al 27% permite darnos cuenta que el negocio está bien diversificado, lo cual es beneficioso ya que probablemente no depende excesivamente de ningún cliente.
Gráfica concentración de clientes (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
Sector y futuro
Problemas en la cadena de suministro
En las últimas Conference Calls los directivos se cansaron de repetir que la demanda es muy alta, pero hay restricciones en la cadena de suministros. El CEO, a finales de 2021 comentaba: “Vimos algunas mejoras, especialmente en Europa en torno a algunas de las cadenas de suministro de Dell y Apple, pero ahora estamos escuchando algunas cosas preocupantes fuera de China. Así que había anticipado que gran parte de la cadena de suministro se relajaría en el primer, segundo y tercer trimestre y ahora no estoy tan seguro debido a algunos de los rumores que hemos tenido. Es de esperar que esos retrasos sigan aumentando en Q1 2022 y, con suerte, normalizando a lo largo del año.” Creen que si se normalizan estas restricciones podrían hacer crecimientos orgánicos del 20%, lo cual sería doblar el crecimiento orgánico actual. Terminaron el Q4 de 2021 con 350$ millones de reservas, pedidos realizados por los clientes que no han sido entregados. Históricamente estos pedidos habían sido inferiores a 100$ millones, por lo tanto, si no hubiera habido problemas en la cadena de suministros, la compañía habría tenido 250$ millones más. Aun así, recalcan que están en contacto constante con los clientes para intentar encontrar la mejor solución a estos retrasos en sus pedidos.
En el primer trimestre, tal y como predecían en 2021 continuaron estos problemas. Generaron 372$ millones adicionales en nuevos pedidos atrasados, que cuando se suman a los USD 203 millones de nuevos pedidos netos facturados equivalen a aproximadamente USD 575 millones de demanda en el primer trimestre de 2022. Comentan que están tranquilos y que siguen viendo la cartera de pedidos como ingresos diferidos, en lugar de perdidos.
Relacionado con este tema, un analista pregunta sobre si el cliente que hace el pedido con Converge está ligado en completar el pedido, es decir, que una vez hecho el pedido no puede echarse atrás, Shaun contesta que el cliente no puede echarse para atrás cuando ha realizado el pedido.
Esperan ver una disminución de estos problemas de suministros y anticipan que si se normalizan a niveles históricos podrían tener un fuerte crecimiento orgánico de dos dígitos.
El sector
El mercado ITSP está muy fragmentado. A pesar de la situación macroeconómica actual, si Converge consigue desarrollar su trabajo de la misma forma que en el pasado, le augura un futuro muy ilusionante. En un mercado tan fragmentado es muy positivo que una compañía tenga la capacidad de crecer mediante adquisiciones.
Hablando del sector en general, se espera que el mercado IT Services global llegué a los 1123,57 billones de dólares en 2026, creciendo a un CAGR del 8,02%. La creciente popularidad del software basado en el cloud y la creciente preocupación por automatizar los negocios incrementan la demanda por los servicios IT de forma global.
Los servicios IT basados en el cloud están experimentando un rápido crecimiento entre las PYMES desde 2018, nicho en el que está enfocado nuestra compañía, se espera que en 2026 tengan el 80% de la cuota de mercado, se estiman unos crecimientos de esta vertiente de entorno al 10% anual. Del mismo modo, la tecnología emergente de big data y el número creciente de dispositivos conectados en las empresas hace que aumente la demanda de gestión IT y ciberseguridad, vertiente en la que también está presente Converge Technology.
El mercado total global al que puede acceder la compañía es de 3,7 trillones de $, mientras que el mercado en Estados Unidos es de 1,2 trillones. Tal y como se muestra en la siguiente imagen, el enfoque de Converge se basa en SMB (Small Medium Business, PYMES en castellano) que tienen un mercado de 400 billones de dólares y en compañías Mid Market (Medio Mercado) que tienen un mercado de 650 billones más. Además, podría acceder a otros mercados que tendrían una cuota de otros 150 billones. En total, Converge Technology Solutions podría acceder a un mercado total de entre 1,2 y 1,5 trillones solo en América. En Europa tiene la capacidad de acceder a un TAM (Total Addressable Market) de 881 billones.
Actualmente, la compañía genera aproximadamente 1,5 billones lo cual no corresponde ni a un 1% de la cuota total de mercado, tiene mucho crecimiento por delante.
Cuota de mercado (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
Crecimiento y fundamentales
Primero de todo, cabe destacar que, tal y como comenta el CEO en la Conference Call de 2021 y repitió en el primer trimestre de 2022, el negocio tiene ligera seasonality: El primer trimestre es más flojo en cuanto a ingresos porque la mayoría de empresas que también terminan el año dedican el Q1 a hacer sus presupuestos. Además, en el Q1 se suele vender más hardware, que genera márgenes inferiores, en cambio, el Q2 y el Q4 suele estar más enfocado en el software. Esta disminución de los márgenes se ha dado en 2022, los cuales han pasado del 22% al 20%, también por culpa del problema en la cadena de suministros. Se espera que en Q2 suban un 2-3%.
Aun así, en los siguientes gráficos podemos ver que en el Q1 de 2022 los ingresos de la compañía han aumentado considerablemente, un 77% respecto al mismo período del año anterior. Si se acaba cumpliendo esta estacionalidad son muy buenas noticias para la compañía porque a final de año significaría un crecimiento brutal.
Gráficos de Ingresos y Adjusted EBITDA y FCF (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
Por otro lado, los ingresos recurrentes aumentaron un 39% desde el año pasado. Actualmente conforman un 27% de los ingresos totales. El 49% de esos ingresos recurrentes provienen de suscripciones de Software, el 26% provienen de la nube pública y el 25% restante proviene de la nube privada y de los servicios administrados.
Ingresos recurrentes (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
En cuanto a los fundamentales, podemos observar que los ingresos de la compañía han crecido muy considerablemente desde la creación, el primer año crecieron un 770% y posteriormente, los siguientes 3 años hasta la actualidad, los ingresos crecieron a tasas del 50% de media. Aunque es cierto que es un negocio nuevo y la primera fase el crecimiento es mayor, los crecimientos que tiene el negocio están muy por encima de la media del sector.
En cuanto al EBIT (Operating Income), este ha crecido con más fuerza que los ingresos si cabe, obteniendo un crecimiento anual del 307% de media. Los márgenes operativos han pasado de ser negativos durante el primer año a ser de entorno al 3% en la actualidad.
Cuenta de resultados de Converge Technology Solutions (Extraído de TIKR)
Otro aspecto positivo es que en 2018, con solo año y poco desde la creación de la compañía, el negocio ya era capaz de generar beneficios operativos positivos y flujo de caja libre, el cual se ha ido incrementando año a año.
Por otro lado, el Working Capital ha aumentado debido a que están comprando directamente de los OEM en lugar de hacerlo a través de sus socios típicos. A medida que disminuya el problema en la cadena de suministros esperan que ese Working Capital sea otra fuente de generar efectivo, como ha sido en los años anteriores.
Terminaron el primer trimestre de 2022 con 217 millones de caja neta, lo cual permite a la compañía seguir realizando adquisiciones gastando caja y, por lo tanto, a priori sin necesidad de endeudarse demasiado ni diluir al accionista.
El aspecto que puede parecer más negativo del negocio es que han ido diluyendo al accionista a lo largo de los años. Podemos ver que el número de acciones ha pasado de menos de 19 millones en 2017 hasta 188 en 2021. Es un aumento muy considerable en poco tiempo, es cierto que gran parte de la dilución se produjo durante el primer año, en el que incrementaron el número en un 240%. Durante el primer año es más entendible ésta dilución de acciones debido a que la compañía tenía poca caja y realizaron las adquisiciones a través de este incremento de acciones. A partir de 2019 es cuando empieza la parte que menos gusta, aunque los dos primeros años aumentaron el número de acciones de forma más calmada, en 2021 las volvieron a incrementar en un 80%. Lo que hace la compañía es ampliar capital emitiendo acciones a múltiplos altos y lo destinan a comprar compañías a unas 5 veces EBITDA, que una vez integradas pasan a valer 2,5x EBITDA (en el siguiente apartado explico cómo realizan esa rebaja) generando así una gran creación de valor. Según me comentaron, la directiva ahora mismo tiene suficiente capital como para no tener que diluir más al accionista. Personalmente, también contacté con el CEO y me explicó que en el futuro planean realizar adquisiciones incrementando la línea de crédito y utilizando el Cash From Operations, lo cual tiene sentido porque emitir acciones a estos múltiplos sí que me parecería más arriesgado.
Adquisiciones
La estrategia de Converge es identificar y adquirir ITSP que ofrezcan una tecnología de múltiples proveedores para los clientes. Hasta el momento han adquirido 31 compañías.
Converge Technology tiende a buscar empresas que tengan experiencia en transformación digital, nube, cumplimiento, seguridad, mercado vertical y región. Con un enfoque en estas áreas, Converge cree que está bien posicionado para convertirse en un líder en soluciones dentro de estos segmentos. Como hemos comentado anteriormente, la compañía opera en América del Norte y recientemente en Europa. Esto le ha permitido consolidar la capacidad de ventas, ampliar la presencia geográfica y facilitar la integración de redes y las capacidades del centro de datos. Estos negocios adquiridos brindan a Converge la capacidad de realizar ventas cruzadas y conectar su base de clientes de forma global con una amplia base de servicios y soluciones de IT y en la nube.
Posición geográfica de los negocios adquiridos de CTS (Annual Report ‘21)
Los objetivos de Converge son aquellos negocios que tienen un enfoque regional (small caps o mid-market), están subcapitalizados y carecen de escala, pero que tienen varias relaciones sólidas con proveedores y distribuidores líderes IT, como IBM, Cisco, Dell y otros. Después de adquirir una empresa, Converge intenta lograr una rápida integración en el negocio, cuando Converge adquiere una empresa sus certificaciones de proveedores se comparten entre todas las subsidiarias y las ventas de la empresa adquirida se incluyen en las ventas consolidadas de la empresa, de esta manera consiguen subir los márgenes de la nueva adquisición enseguida.
Visión general de las adquisiciones que realizan (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
El plan de 2022 a 2025, en cuanto a adquisiciones es adquirir entre 3 y 5 compañías anuales de América del Norte, para que generen 400 millones de dólares canadienses y mejorar la expansión a Europa adquiriendo entre 3 y 5 compañías más anuales para generar 400 millones de euros más. El objetivo, como hemos dicho, es llegar a generar el billón anual hasta 2025, para conseguir los 5 billones que hemos hablado anteriormente en 2025.
La directiva tiene muy clara la estrategia en Europa, ahora mismo consiste en la expansión hacia el continente, saben que las compañías con Managed Services son más caras y evitarán pagar múltiplos más altos al hacer esta expansión, ya que su objetivo es conseguir clientes antes que tener una compañía con Managed Services necesariamente.
En cuanto a números, la estrategia es buscar negocios que generen 100 millones de ingresos con un margen de 3% EBITDA y adquirirlos a 5 veces EBITDA. Es decir pagando 15 millones.
La compañía una vez adquirida puede acceder a los descuentos por volumen de Converge con proveedores clave, lo cual agrega un 1,5 % al margen EBITDA (4,5 % de margen en total). Además, el ahorro de costos a través de la reducción de personal agrega un 2% adicional al margen EBITDA (6,5% de margen).
Al seguir esta estrategia, Converge reduce el múltiplo efectivo pagado de 5 veces a 2,5 veces EBITDA, eso hace que las adquisiciones aumenten de valor muy rápidamente.
La compañía adquirida ahora puede acceder a los términos de pago superiores de Converge, extendiendo los términos de pago de 45 días a 60-75 días, eso libera entre 3 y 7 millones de Working Capital. Además, la nueva compañía puede realizar ventas cruzadas a sus clientes, de toda la oferta que proporciona Converge, incluidos los servicios administrados.
Tenéis resumida la estrategia en la siguiente imagen:
Estrategia de Adquisición (CTS Annual Presentation, Junio 2022)
Competidores
Como hemos comentado, el mercado en el que opera Converge Technology está muy fragmentado, por lo tanto, tiene muchos competidores. Aun así, hablaremos de varios competidores que la misma directiva menciona durante varias Conference Calls.
Accenture plc: Probablemente está considerada como la empresa líder dentro de la consultoría. Tiene un Market Cap de 200 billones y es una de las empresas más maduras del sector, crece lentamente, al 9% anual durante los últimos 5 años. Evidentemente, no podemos comparar Converge Technology con Accenture porque se encuentran en fases diferentes, aun así podemos observar hacia dónde puede ir la compañía. La directiva siempre ha hablado de conseguir márgenes brutos de hasta el 30-35%, márgenes que ya tiene Accenture. Durante los últimos 5 años la compañía ha sido valorada en torno a 15 veces EV/EBITDA, 18 veces EV/EBIT y a PER 26x.
Softcat: Softcat es un negocio británico con crecimientos inferiores a Converge, los márgenes brutos están en torno al 10%. Podríamos deducir que el negocio tiene menos calidad que Converge, porque no tiene los mismos crecimientos. Durante los últimos 5 años la compañía ha sido valorada en torno a 22 veces EV/EBITDA y EV/EBIT y a PER 29x, múltiplos más elevados que Accenture.
Tata: TATA Consultancy Services fue fundada en 1968. TATA Group of Companies, conglomerado indio que tiene el 72% de las acciones. Sus ventas han crecido casi al 9% durante los últimos 5 años. Opera por todo el mundo, pero sobre todo tiene impacto en América y Europa. Tiene unos márgenes brutos de en torno al 40%. La compañía ha sido valorada a PER 25x, 20 veces EV/EBIT y 19 veces EV/EBITDA durante los últimos 5 años.
Ventajas competitivas
Enfoque centrado en el cliente: Los clientes de Converge consisten en empresas medianas, gobiernos federales, provinciales, estatales y locales, y otras entidades públicas. Converge ofrece soluciones a empresas que operan en entornos cada vez más complejos y mucho más diversos (productos de consumo, electrónica, atención médica, telecomunicaciones…). Estas empresas exigen un servicio superior y con gran capacidad de respuesta por parte de sus proveedores. El modelo de compromiso flexible de Converge le permite abordar las necesidades de los clientes de manera rápida y consistente. Si bien su escala le permite a Converge atender a clientes en amplias áreas geográficas, las oficinas locales de Converge le permiten mantener relaciones próximas con los clientes y garantizar una respuesta oportuna a sus necesidades. Ese enfoque flexible y centrado en el cliente le permiten a la compañía continuar sirviendo a los clientes de manera efectiva.
Coste de cambio: Como Converge puede ofrecer a los clientes un conjunto completo de soluciones integrales independientes de la tecnología que incluyen hardware, software, nube, servicios administrados y servicios profesionales, puede ayudar a los clientes a contener las operaciones de IT y los costos de mantenimiento mientras maximiza el valor de sus activos. Las ventajas de usar Converge como proveedor de soluciones de múltiples proveedores incluyen la capacidad de proporcionar un único punto de contacto y responsabilidad, así como la entrega constante de servicios de IT en cualquier plataforma. Además, permite servicios de IT personalizados y especializados. Todo eso hace que los clientes, una vez utilicen los servicios les sea muy complicado renunciar a ellos. Eso, a su vez, permite a Converge tener otra ventaja competitiva, el poder de fijación de precios, es decir, tienen la capacidad de subir los precios a los clientes sin repercutir negativamente al negocio, porque a esos clientes no les compensa renunciar a todos los servicios por una subida de precios, darán más importancia al servicio que al precio en sí (siempre que la subida no sea exagerada, evidentemente).
Converge ayuda a los clientes a reducir el tiempo, el costo y el esfuerzo necesarios para implementar soluciones de IT híbridas, integrales y de múltiples proveedores, lo que les permite a los clientes concentrarse en otros aspectos críticos de sus negocios.
Escala: La escala cada vez mayor de Converge le permite a la Compañía aprovechar descuentos más altos y una gama de programas de incentivos de socios OEM. Converge mantiene sólidas relaciones con múltiples fabricantes de equipos originales (OEM) y distribuidores para garantizar que los clientes puedan aprovechar el hardware, el software y otras soluciones de última generación a través de una variedad de proveedores en lugar de un solo vendedor. Además, esta escala permite al negocio acceder a clientes de diversas regiones geográficas.
Vientos de cola: Las empresas dependen cada vez más de IT para respaldar el trabajo remoto e impulsar el crecimiento empresarial y facilitar operaciones comerciales más rápidas, con mayor capacidad de respuesta, confiables, seguras y de menor coste. Dentro de estos mercados, Converge tiene un enfoque firme en áreas que crecen por encima del mercado, incluidas las estrategias de data centers, cloud computing, virtualización, blockchain, inteligencia artificial y ciberseguridad.
Riesgos
Adquisiciones: El éxito a futuro de la empresa vendrá marcado sobre todo por el desempeño de la compañía a la hora de realizar las adquisiciones, es importante no sobrepagar por ninguna compañía ni adquirir negocios que no estén relacionados con la estrategia de la compañía o que no pueda aportar valor al negocio principal. De momento, la directiva tiene muy clara la estrategia y la historia así nos lo muestra.
Crecimiento: Va ligado con el hecho de las adquisiciones, el éxito de la compañía también depende de si esta es capaz de poder crecer como ha hecho hasta ahora, si el negocio no tiene la capacidad de crecer a los ritmos históricos, la empresa tardaría más en expandir sus operaciones y además sufriría una contracción del múltiplo que disminuiría el precio de la acción a futuro.
Posible recesión: Una posible recesión para finales de este año y 2023 provocaría una reducción de la demanda y las expectativas de crecimiento de la compañía.
Aun así, esa situación macroeconómica podría ser “beneficiosa” para Converge, como hemos visto anteriormente el negocio tiene caja neta y eso le daría la oportunidad de adquirir nuevas empresas a múltiplos más bajos y sin tanta competencia, debido a esta situación general. Además, tal y como comenta Shaun Maine en la primera Conference Call de 2022 la demanda no ha cambiado, cualquiera de los principales competidores que hemos explicado anteriormente siguen creciendo fuertemente. Centrándonos en Converge, el CEO apunta que si observamos el Q1 de 2022 es más fuerte que históricamente y en el Q2 la tendencia continúa siendo la misma. Por lo tanto no hay razón para pensar que ante una posible recesión este crecimiento desaparecerá, el gasto de las compañías en transformación digital es gigante.
Directiva
Shaun Maine es el director y CEO de la compañía desde 2016. Tiene la responsabilidad de liderar la visión general y la estrategia del negocio, las fusiones y las adquisiciones, como podemos apreciar por el histórico, de momento tiene un gran historial que nos permite confiar en su trabajo. Según Yahoo Finance, el CEO cobra 780.000 dólares canadienses anuales. Por otro lado, Greg Berard, presidente de la compañía, tiene un salario anual de 700.000 dólares canadienses. Thomas Volk es el actual presidente de la junta.
Shaun Maine posee casi el 4% del total de acciones de la compañía, en concreto 8.185.789, observando su salario anual nos permite ver que el CEO tiene skin in the game. Además, Volk posee más de 1 millón más de acciones de la compañía. Por lo tanto, definitivamente la directiva está alineada con el accionista.
Además, para terminar podemos observar que está habiendo recompras de acciones constantemente por parte de los insiders, aunque la mayoría de recompras no son de volúmenes muy destacables, por ejemplo, la última compra que consta es de 21.500 acciones a 5,60 por parte del propio Thomas Volk. Aun así, cabe destacar un par de compras que realizó Shaun Maine, en mayo de 2022. La primera fue de 110.000 acciones a 7,05$ y la segunda de 70.000 a 7,08$. En total, corresponden a más de 1.250.000 $ en tan solo 4 días de diferencia. Eso nos muestra la convicción que tenía la directiva después de las caídas de mercado.
Valoración
Para valorar el negocio vamos a suponer 3 posibles escenarios, el precio de la acción a la hora de hacer la valoración es de 5,25$ :
Escenario optimista: En el escenario optimista suponemos que la directiva es capaz de cumplir el plan establecido para 2025, llegando a 5 millones de ingresos tenemos que estimar un 35% de crecimiento de los mismos y un 10% de márgenes EBITDA. Además vamos a suponer que el margen EBIT crece ligeramente (6%) y que la compañía aumenta el número de acciones de forma anual un 5%, lo cual es posible porque como hemos comentado no tienen intención de seguir diluyendo al accionista, al menos a corto plazo.
No hay motivos para creer que no se va a poder cumplir el escenario, es cierto que es optimista pero estoy aplicando la estrategia de la compañía, la cual han aplicado correctamente hasta día de hoy.
Valorando la compañía en torno a la media de los principales competidores; 25x PER y EV/FCF, 20x EV/EBITDA, 19x EV/EBIT (podrían ser ligeramente inferiores por la situación macroeconómica que nos rodea), los retornos anuales durante los siguientes 5 años son de:
Escenario medio: En este escenario estimamos un crecimiento ligeramente menor al plan de 2025 que tiene la compañía, suponemos que los ingresos crecen un 25%, el margen EBITDA va aumentando progresivamente del 7 al 10% y el margen EBIT es del 4%. Aunque como he dicho la compañía no tiene intención de diluir al accionista estimamos que el número de acciones crece de forma anual a un 15%. Valorando la compañía a múltiplos ligeramente inferiores a la media de los principales competidores; 19x PER y EV/FCF, 20x EV/EBITDA, 19x EV/EBIT los retornos anuales durante los siguientes 5 años son de:
Escenario pesimista: Finalmente, estimando que la compañía crece muy por debajo de lo esperado, a un 15% de forma anual, lo cual es muy improbable porque a 2025 tendrían 3.500 millones de ingresos, y actualmente según comentó el CEO en una entrevista ya rondan los 2.300 millones. Además suponemos que el margen EBIT se mantiene en el 5% durante los siguientes 5 años y el margen EBITDA tan solo aumenta al 7%. Por último estimamos que aumentan las acciones un 25% anualmente. Valorando la compañía a múltiplos de 15x los retornos anuales durante los siguientes 5 años son de:
Referencias
Hilo Twitter Adquisiciones CTS -
https://convergetp.com/wp-content/uploads/2020/08/CTS-Corporate-Deck-Summer-2020.pdf
https://advisor.echelonpartners.com/research/content/cts07022021.pdf
https://researchcentral.cibccm.com/cds?ID=f34283d92f3846a6ab906f7cc6e1be9a
https://convergetp.com/wp-content/uploads/2022/06/CTS-IR-Deck-June-2022-FINAL-V4.pdf
https://tikr.com
Annual Report ‘20 / ‘21 ; Conference Calls ‘20 / ‘21
Excelente trabajo, felicitaciones, agregaría a los comps a Cancom SE (COK) y Bytes (BYIT) que son otras de las companías que la misma directiva ha hablado del sector, veo a CTS como la mas agresiva con las acquisiciones y por su puesto, la que más diluye también. Parece que un rerating definitivo de los múltiplos ocurrirá cuando puedan continuar con la estrategia con su free cash flow o al menos diluyendo menos. Mientras... estoy acumulando a estos múltiplos que son una Ganga.
Feliciatciones de nuevo!!